Biotest Turnaround-Kandidat
30.08.99 00:00
Stisweekly
Nach Auffassung der Analysten von Stisweekly handelt es sich bei den Aktien von Biotest AG (WKN Vorzüge 522 723) um einen Turnaround-Kandidaten für den langfristig und spekulativ orientierten Investor.
Seit 1946 gebe es das Unternehmen bereits, das sich auf die Geschäftsbereiche Diagnostik, Medizintechnik und Pharma konzentriere. In diesem langen Zeitraum habe sich die Firma zu einem international tätigen und angesehenen Unternehmen entwickelt. Im Jahr 1987 – also 41 Jahre nach der Gründung – sei die Börsennotiz erfolgt. Der Aufschwung im Unternehmen Mitte der neunziger Jahre habe sich auch im Aktienkurs niedergeschlagen, der sich im Zeitraum zwischen Anfang 1997 und Sommer 1998 fast verdreifacht habe. Sinkende Rentabilität und einhergehend damit fallende Gewinne hätten den Kurs ins Schlingern gebracht und er habe in der Spitze fast zwei Drittel von den Höchstkursen abgegeben. Seit einiger Zeit bilde der Kurs einen Boden aus und es gebe sogar erste Tendenzen, dass die Aktie wieder den Weg nach oben sucht. Über die Potentiale, Chancen und Risiken solle diese Analyse Aufschluss geben.
Die Geschäftsbereiche
Diagnostika: Knapp 31% des Gesamtumsatzes würden auf diesen Bereich entfallen. Dieser umfasse die Felder Blutgruppen-, Infektions- und Transplantationsdiagnostik, sowie Produkte für den Bereich der hämatologischen und mikrobiologischen Diagnostik. Daneben würden auch Tests für die Anwendung bei Infektions- und Autoimmunerkrankungen, sowie monoklonalen Antikörpern hergestellt. Die Fertigung und Entwicklung geschehe über eine Reihe von Tochtergesellschaften, der Vertrieb werde über diverse Tochtergesellschaften in den USA, Großbritannien, Frankreich, Schweiz, Österreich, Japan und diversen anderen Staaten organisiert. Seit Jahren verzeichne dieser Bereich nur geringe Wachstumsraten bzw. stagniere. Die Ursache sei in den, vor allem bei Massendiagnostika herrschenden, Preiskämpfen zu suchen, aber auch in den Einschränkungen bei den Gesundheitsausgaben, die eine expansive Preispolitik nicht zuließen. Um dem entgegenzutreten würden durch Zukäufe das Produktspektrum um innovative Produkte erweitert und neue Technologien konsequent umgesetzt. So solle vor allem der Sektor Blutgruppendiagnostik durch Anwendungen im Bereich der Blutgruppendiagnostik gestärkt werden. Aber auch neue Methoden in der Gewebetypisierung und der Ausbau der Infektionsdiagnostik und des Hygienemonitorings sollten für neuen Schwung sorgen. Es bleibe abzuwarten, ob dieser Geschäftsbereich mittelfristig Wachstumsraten erreicht, die deutlich über dem Marktwachstum liegen werden.
Pharma: den weitaus größeren Geschäftsbereich würden die Aktivitäten im Bereich der Pharmazeutik darstellen. Hier dürfe jedoch nicht der Vergleich zu Pharmaunternehmen im Kaliber von Pfizer, Merck, etc. gezogen werden. Denn es stehe nicht die Entwicklung von Wirkstoffen mit Blockbusterpotential im Vordergrund, sondern vielmehr der Ansatz, die Erkenntnisse aus der Diagnostiksparte in therapeutische Produkte umzusetzen. Die Biotest Pharma GmbH produziere Arzneimittel auf der Basis menschlichen Blutplasmas. Die Produktpalette bestehe aus Antikörper-Präparaten, die gegen Infektionen eingesetzt werden, Blutgerinnungsfaktoren, Humanalbumin und Serumproteinen.
Auch im Bereich der Generika sei ein Konzernunternehmen tätig. Astrapin Pharma biete ein breites Produktportfolio in den Bereichen Antibiotika, Narkotika, Ophtalmologika, etc. an. Obwohl wenig „spannende" Medikamente im Angebot des Unternehmens seien, habe man ansprechende Wachstumsraten über die Jahre hinweg erzielt. Ein Einbruch bei den Gewinnen habe es im letzten Jahr in diesem Bereich gegeben, als die Herstellkosten, besonders die Materialkosten, erneut stark abgestiegen seien. Der Vorstand habe bereits Umstrukturierungen eingeleitet, um die Profitabilität wiederherzustellen.
Medizintechnik: In diesem Bereich werde der Wandel vom Anbieter von Einmalartikeln zum Spezialgerätelieferanten vollzogen. Die Produkte aus den Bereichen Transfusion, Infusion, Beatmung, etc. würden um Hightechsysteme zur Blutanalyse, Zellseparation und Biosensorik ergänzt.
Bewertung
Bei der Bewertung des Unternehmens sollten zwei Effekte beachtet werden. Zum einen die Umsatzentwicklung, zum anderen die Gewinnsituation. Hier gelte es zu unterscheiden, denn während sich die Umsätze in den letzten Jahren stetig entwickelt hätten, habe es bei den Gewinnen einen Einbruch gegeben. Belastet durch erhöhte Kosten im Pharmabereich sei die Umsatzrendite deutlich abgesunken. Ein Wiederanstieg auf das alte Niveau würde eine Gewinnvervielfachung bedeuten. Dagegen entwickelten sich die Umsätze weit weniger explosiv und würden nur mit Raten unter 10% pro Jahr steigen.
Wer bei Biotest auf eine Kursexplosion setze, antizipiere das Gelingen des Turnarounds. Die Analysten haben dazu die Entwicklung in den letzten Jahren in Betracht gezogen. Der Umsatz sei von 286 Mio. DM in 1994 auf 396 Mio. DM im vergangenen Jahr gesteigert worden. Dies entspreche einem jährlichen Wachstum von etwas mehr als 8%. Im gleichen Zeitraum sei das Ergebnis von 8,9 Mio. DM auf 1,9 Mio. DM (Geschäftsjahr 1998) zurückgegangen. 1997 seien noch 13,4 Mio. DM Gewinn erzielt worden. Dieser starke Gewinneinbruch sei, wie bereits angesprochen, auf Probleme im Pharmabereich zurückzuführen.
Problematisch erscheine in diesem Zusammenhang die Tatsache, dass lediglich im Pharmageschäft noch ansprechende Wachstumsraten erzielt würden, das Diagnostikgeschäft habe in den letzten vier Jahren lediglich schwach zugelegt.
Auch die ersten drei Monate des laufenden Geschäftsjahres würden noch keinen Anlaß zur Hoffnung geben. Im Konzern sei lediglich ein Umsatz von 99,1 Mio. DM erzielt worden, etwa zwei Millionen DM unter dem Vorjahreswert. Vor allem im Auslandsgeschäft habe man Rückschläge hinnehmen müssen, die vor allem den Bereich Diagnostik betroffen hätten. Auch das Ergebnis leide noch und erreiche gerade einmal das Vorjahresniveau. Nach Aussagen des Unternehmens würden die Einsparungsmaßnahmen im Pharmabereich erst ab dem Jahr 2000 wirksam werden. Wer sich also Hoffnung auf positive Gewinnüberraschungen mache, sollte diese in das nächste Jahr zurückstellen.
Das Potential liege folglich in den Jahren 2000 und später, in denen die Umstrukturierungen der Geschäftsbereiche und die Kostensenkungsmaßnahmen Erfolge zeigen sollten. Bisher habe sich die Umsatzrendite im Bereich um 3,5% bewegt, im letzten Jahr sei dieser Wert auf 0,5% eingebrochen. Als maximales Gewinnpotential pro Aktie errechne sich damit aus den Vergangenheitswerten etwa 1,01 Euro bzw. 1,98 DM. Dies auf der Grundlage der Annahme, dass der Umsatz bis ins Jahr 2000 auf ca. 450 Mio. DM gesteigert werden könne und die alten Umsatzrenditewerte wieder erreicht werden können. Die Experten sprechen hier bewusst von Potential, da davon auszugehen sei, dass der Turnaround in mehreren Stufen verlaufe und derartige Renditen erst später erzielt werden könnten. Gehe man davon aus, dass tatsächlich 1,01 Euro erlöst werden, so sei die Aktie mit einem KGV von aktuell 14 günstig bewertet. In diesem Fall dürften sich Kurse um 25 bis 30 Euro einstellen, besonders für den Fall, dass die Neustrukturierungen der Geschäftsfelder wieder Schwung in die Umsatzentwicklung bringen. Anders das Bild, wenn man etwas konservativere Betrachtungen anstelle und annehme, dass sich das Niveau der Umsatzrendite erst nach und nach wieder den alten Werten annähere. Mit etwa 40 bis 60 Cents Ergebnis pro Aktie und einem daraus resultierenden KGV von 24 bis 36 wäre entsprechend wenig Potential vorhanden, ein Erreichen der alten Höchstkurse mittelfristig nicht denkbar. Man sehe also deutlich, dass das Gelingen der Umstrukturierung und das Erreichen nachhaltig hoher Umsatzrenditen essentiell für die weiteren Kurschancen des Unternehmens seien.
Um die Bewertung abzurunden, solle noch eine Betrachtung auf der Basis des Ertragswertes folgen. Zu den Parametern: Die Experten gehen davon aus, dass im laufenden Jahr der Umsatz um 6% gesteigert wird, das Jahr 2000 mit 8% Umsatzsteigerung aufwarten könne. Aufgrund der neuen Produkte sollten dann drei Jahre lang Steigerungen um 10% möglich sein. Danach gehen die Experten wieder von Wachstumsraten um 8% aus. Die Umsatzrendite sollte nach 0,5% in diesem Jahr, in 2000 2% erreichen und dann auf nachhaltig erzielbare 3,5% steigen. Daraus errechne sich bei einer Abzinsung von 9% mit einem fairen Wert von 14,35 Euro fast exakt das aktuelle Kursniveau. Hier zeige sich, dass das Unternehmen nicht nur auf der Rendite-, sondern auch auf der Umsatzseite deutlich zulegen müsse, um höhere Kurse zu rechtfertigen.
Fazit
Zwar falle das Traditionsunternehmen Biotest in die Kategorie der Biotechnologieunternehmen, doch könne die Firma an den starken Wachstumsraten des Sektors nicht partizipieren. Der Kurs der Aktie profitiere denn auch zuerst von den Steigerungen der Ertragskraft, die durch die Neustrukturierung der Produktion erreicht werden solle. Weniger interessant sei das Unternehmen unter Umsatzaspekten, da vor allem die Stagnation im Diagnostikgeschäft das Gesamtumsatzwachstum derzeit abbremse. Der Anleger setze also zuallererst auf den Turnaround-Effekt bei den Gewinnen. Unter diesen Aspekten erscheine das Investment am ehesten unter spekulativen Gesichtspunkten interessant. Da bisher noch kein Zeichen erkennbar sei, dass sich das Wachstum des Unternehmens beschleunige und/oder die Gewinnentwicklung Überraschungen zulasse, stelle die Aktie nur für den turnaround-interessierten Anleger ein interessantes Investment dar. Aber auch hier sollte Geduld mitgebracht werden.
Seit 1946 gebe es das Unternehmen bereits, das sich auf die Geschäftsbereiche Diagnostik, Medizintechnik und Pharma konzentriere. In diesem langen Zeitraum habe sich die Firma zu einem international tätigen und angesehenen Unternehmen entwickelt. Im Jahr 1987 – also 41 Jahre nach der Gründung – sei die Börsennotiz erfolgt. Der Aufschwung im Unternehmen Mitte der neunziger Jahre habe sich auch im Aktienkurs niedergeschlagen, der sich im Zeitraum zwischen Anfang 1997 und Sommer 1998 fast verdreifacht habe. Sinkende Rentabilität und einhergehend damit fallende Gewinne hätten den Kurs ins Schlingern gebracht und er habe in der Spitze fast zwei Drittel von den Höchstkursen abgegeben. Seit einiger Zeit bilde der Kurs einen Boden aus und es gebe sogar erste Tendenzen, dass die Aktie wieder den Weg nach oben sucht. Über die Potentiale, Chancen und Risiken solle diese Analyse Aufschluss geben.
Die Geschäftsbereiche
Diagnostika: Knapp 31% des Gesamtumsatzes würden auf diesen Bereich entfallen. Dieser umfasse die Felder Blutgruppen-, Infektions- und Transplantationsdiagnostik, sowie Produkte für den Bereich der hämatologischen und mikrobiologischen Diagnostik. Daneben würden auch Tests für die Anwendung bei Infektions- und Autoimmunerkrankungen, sowie monoklonalen Antikörpern hergestellt. Die Fertigung und Entwicklung geschehe über eine Reihe von Tochtergesellschaften, der Vertrieb werde über diverse Tochtergesellschaften in den USA, Großbritannien, Frankreich, Schweiz, Österreich, Japan und diversen anderen Staaten organisiert. Seit Jahren verzeichne dieser Bereich nur geringe Wachstumsraten bzw. stagniere. Die Ursache sei in den, vor allem bei Massendiagnostika herrschenden, Preiskämpfen zu suchen, aber auch in den Einschränkungen bei den Gesundheitsausgaben, die eine expansive Preispolitik nicht zuließen. Um dem entgegenzutreten würden durch Zukäufe das Produktspektrum um innovative Produkte erweitert und neue Technologien konsequent umgesetzt. So solle vor allem der Sektor Blutgruppendiagnostik durch Anwendungen im Bereich der Blutgruppendiagnostik gestärkt werden. Aber auch neue Methoden in der Gewebetypisierung und der Ausbau der Infektionsdiagnostik und des Hygienemonitorings sollten für neuen Schwung sorgen. Es bleibe abzuwarten, ob dieser Geschäftsbereich mittelfristig Wachstumsraten erreicht, die deutlich über dem Marktwachstum liegen werden.
Pharma: den weitaus größeren Geschäftsbereich würden die Aktivitäten im Bereich der Pharmazeutik darstellen. Hier dürfe jedoch nicht der Vergleich zu Pharmaunternehmen im Kaliber von Pfizer, Merck, etc. gezogen werden. Denn es stehe nicht die Entwicklung von Wirkstoffen mit Blockbusterpotential im Vordergrund, sondern vielmehr der Ansatz, die Erkenntnisse aus der Diagnostiksparte in therapeutische Produkte umzusetzen. Die Biotest Pharma GmbH produziere Arzneimittel auf der Basis menschlichen Blutplasmas. Die Produktpalette bestehe aus Antikörper-Präparaten, die gegen Infektionen eingesetzt werden, Blutgerinnungsfaktoren, Humanalbumin und Serumproteinen.
Auch im Bereich der Generika sei ein Konzernunternehmen tätig. Astrapin Pharma biete ein breites Produktportfolio in den Bereichen Antibiotika, Narkotika, Ophtalmologika, etc. an. Obwohl wenig „spannende" Medikamente im Angebot des Unternehmens seien, habe man ansprechende Wachstumsraten über die Jahre hinweg erzielt. Ein Einbruch bei den Gewinnen habe es im letzten Jahr in diesem Bereich gegeben, als die Herstellkosten, besonders die Materialkosten, erneut stark abgestiegen seien. Der Vorstand habe bereits Umstrukturierungen eingeleitet, um die Profitabilität wiederherzustellen.
Medizintechnik: In diesem Bereich werde der Wandel vom Anbieter von Einmalartikeln zum Spezialgerätelieferanten vollzogen. Die Produkte aus den Bereichen Transfusion, Infusion, Beatmung, etc. würden um Hightechsysteme zur Blutanalyse, Zellseparation und Biosensorik ergänzt.
Bei der Bewertung des Unternehmens sollten zwei Effekte beachtet werden. Zum einen die Umsatzentwicklung, zum anderen die Gewinnsituation. Hier gelte es zu unterscheiden, denn während sich die Umsätze in den letzten Jahren stetig entwickelt hätten, habe es bei den Gewinnen einen Einbruch gegeben. Belastet durch erhöhte Kosten im Pharmabereich sei die Umsatzrendite deutlich abgesunken. Ein Wiederanstieg auf das alte Niveau würde eine Gewinnvervielfachung bedeuten. Dagegen entwickelten sich die Umsätze weit weniger explosiv und würden nur mit Raten unter 10% pro Jahr steigen.
Wer bei Biotest auf eine Kursexplosion setze, antizipiere das Gelingen des Turnarounds. Die Analysten haben dazu die Entwicklung in den letzten Jahren in Betracht gezogen. Der Umsatz sei von 286 Mio. DM in 1994 auf 396 Mio. DM im vergangenen Jahr gesteigert worden. Dies entspreche einem jährlichen Wachstum von etwas mehr als 8%. Im gleichen Zeitraum sei das Ergebnis von 8,9 Mio. DM auf 1,9 Mio. DM (Geschäftsjahr 1998) zurückgegangen. 1997 seien noch 13,4 Mio. DM Gewinn erzielt worden. Dieser starke Gewinneinbruch sei, wie bereits angesprochen, auf Probleme im Pharmabereich zurückzuführen.
Problematisch erscheine in diesem Zusammenhang die Tatsache, dass lediglich im Pharmageschäft noch ansprechende Wachstumsraten erzielt würden, das Diagnostikgeschäft habe in den letzten vier Jahren lediglich schwach zugelegt.
Auch die ersten drei Monate des laufenden Geschäftsjahres würden noch keinen Anlaß zur Hoffnung geben. Im Konzern sei lediglich ein Umsatz von 99,1 Mio. DM erzielt worden, etwa zwei Millionen DM unter dem Vorjahreswert. Vor allem im Auslandsgeschäft habe man Rückschläge hinnehmen müssen, die vor allem den Bereich Diagnostik betroffen hätten. Auch das Ergebnis leide noch und erreiche gerade einmal das Vorjahresniveau. Nach Aussagen des Unternehmens würden die Einsparungsmaßnahmen im Pharmabereich erst ab dem Jahr 2000 wirksam werden. Wer sich also Hoffnung auf positive Gewinnüberraschungen mache, sollte diese in das nächste Jahr zurückstellen.
Das Potential liege folglich in den Jahren 2000 und später, in denen die Umstrukturierungen der Geschäftsbereiche und die Kostensenkungsmaßnahmen Erfolge zeigen sollten. Bisher habe sich die Umsatzrendite im Bereich um 3,5% bewegt, im letzten Jahr sei dieser Wert auf 0,5% eingebrochen. Als maximales Gewinnpotential pro Aktie errechne sich damit aus den Vergangenheitswerten etwa 1,01 Euro bzw. 1,98 DM. Dies auf der Grundlage der Annahme, dass der Umsatz bis ins Jahr 2000 auf ca. 450 Mio. DM gesteigert werden könne und die alten Umsatzrenditewerte wieder erreicht werden können. Die Experten sprechen hier bewusst von Potential, da davon auszugehen sei, dass der Turnaround in mehreren Stufen verlaufe und derartige Renditen erst später erzielt werden könnten. Gehe man davon aus, dass tatsächlich 1,01 Euro erlöst werden, so sei die Aktie mit einem KGV von aktuell 14 günstig bewertet. In diesem Fall dürften sich Kurse um 25 bis 30 Euro einstellen, besonders für den Fall, dass die Neustrukturierungen der Geschäftsfelder wieder Schwung in die Umsatzentwicklung bringen. Anders das Bild, wenn man etwas konservativere Betrachtungen anstelle und annehme, dass sich das Niveau der Umsatzrendite erst nach und nach wieder den alten Werten annähere. Mit etwa 40 bis 60 Cents Ergebnis pro Aktie und einem daraus resultierenden KGV von 24 bis 36 wäre entsprechend wenig Potential vorhanden, ein Erreichen der alten Höchstkurse mittelfristig nicht denkbar. Man sehe also deutlich, dass das Gelingen der Umstrukturierung und das Erreichen nachhaltig hoher Umsatzrenditen essentiell für die weiteren Kurschancen des Unternehmens seien.
Um die Bewertung abzurunden, solle noch eine Betrachtung auf der Basis des Ertragswertes folgen. Zu den Parametern: Die Experten gehen davon aus, dass im laufenden Jahr der Umsatz um 6% gesteigert wird, das Jahr 2000 mit 8% Umsatzsteigerung aufwarten könne. Aufgrund der neuen Produkte sollten dann drei Jahre lang Steigerungen um 10% möglich sein. Danach gehen die Experten wieder von Wachstumsraten um 8% aus. Die Umsatzrendite sollte nach 0,5% in diesem Jahr, in 2000 2% erreichen und dann auf nachhaltig erzielbare 3,5% steigen. Daraus errechne sich bei einer Abzinsung von 9% mit einem fairen Wert von 14,35 Euro fast exakt das aktuelle Kursniveau. Hier zeige sich, dass das Unternehmen nicht nur auf der Rendite-, sondern auch auf der Umsatzseite deutlich zulegen müsse, um höhere Kurse zu rechtfertigen.
Fazit
Zwar falle das Traditionsunternehmen Biotest in die Kategorie der Biotechnologieunternehmen, doch könne die Firma an den starken Wachstumsraten des Sektors nicht partizipieren. Der Kurs der Aktie profitiere denn auch zuerst von den Steigerungen der Ertragskraft, die durch die Neustrukturierung der Produktion erreicht werden solle. Weniger interessant sei das Unternehmen unter Umsatzaspekten, da vor allem die Stagnation im Diagnostikgeschäft das Gesamtumsatzwachstum derzeit abbremse. Der Anleger setze also zuallererst auf den Turnaround-Effekt bei den Gewinnen. Unter diesen Aspekten erscheine das Investment am ehesten unter spekulativen Gesichtspunkten interessant. Da bisher noch kein Zeichen erkennbar sei, dass sich das Wachstum des Unternehmens beschleunige und/oder die Gewinnentwicklung Überraschungen zulasse, stelle die Aktie nur für den turnaround-interessierten Anleger ein interessantes Investment dar. Aber auch hier sollte Geduld mitgebracht werden.
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