ConSors attraktiv
26.04.99 00:00
Stisweekly
ConSors Discount-Broker AG: Gemeinsame Sache mit dem Anleger
Als Studenten ärgerten sich Karl-Matthäus Schmidt und Rainer Mauch über die hohen Gebühren, die Anleger hierzulande für ihre Wertpapierorders berappen mußten, und daß der Service der Großbanken nur sehr unzureichend auf die Bedürfnisse des erfahrenen Anlegers zugeschnitten war. In den USA hatte bereits in den 70er Jahren der Broker Charles Schwab erfolgreich eine Direktbank mit Discountpreisen etabliert, so daß es nahelag, ein ähnliches Geschäftsmodell auch in Deutschland auf die Beine zu stellen. Seit der Gründung im Sommer 1994 hat ConSors eine atemberaubende Entwicklung hinter sich: Mit über 100.000 Kunden ist man derzeit die Nummer zwei hinter der comdirect bank, liegt aber noch vor der Direkt Anlage Bank und der Bank 24. Bei der Zahl der ausgeführten Orders ist ConSors mit einem Marktanteil von 34% führend. Um so beeindruckender ist dieser Erfolg, da ConSors bei weitem nicht die finanziellen Möglichkeiten hatte, die den Konkurrenten (als Töchter von Großbanken) offenstanden.
Innovatives Geschäftsmodell
ConSors spricht den erfahrenen Anleger an, der sich selbst informiert, und der keine Beratung durch die Bank benötigt. Daher muß jeder Kunde bei der Kontoeröffnung seine Kenntnisse offenlegen und einen Beratungsausschluß unterschreiben. In der Anfangszeit gab es gegen den generellen Beratungsausschluß Bedenken von Seiten der Verbrauchervereine, mittlerweile hat sich aber - nicht zuletzt durch den Eintritt aller Großbanken in diesen Markt - die Branche soweit etablieren können, daß Befürchtungen, ConSors werde gerichtlich gezwungen, Beratung anzubieten, nicht mehr angebracht sind. Zum Ausgleich bietet ConSors dem Anleger umfangreiche Möglichkeiten, sich selbst zu informieren: Neben dem Brokerboard, dem führenden Börsen-Diskussionsforum in Europa, bietet man umfangreiches Researchmaterial und Marktberichte auf der Webseite an.
Beeindruckend ist, daß ConSors bereits seit 1996 profitabel arbeitet, obwohl man neben Fimatex die geringsten Gebühren in der ganzen Branche verlangt. Dazu trägt wesentlich bei, daß ConSors die Orders vollautomatisch abwickelt und Aufträge nur in Ausnahmefällen über das Call-Center entgegen nimmt. Der wichtigste Vertriebsweg ist derzeit T-Online gefolgt vom Internet und vom PhoneBroking, bei dem über die Tonwahlfunktion des Telefons Aufträge erteilt werden können. Fax-Aufträge machen nur noch 2% des Orderaufkommens aus. Dieser hohe Automatisierungsgrad erlaubt eine sehr schlanke Personalstruktur und verschafft ConSors die Position als Kostenführer. Für den Kunden macht sich der intensive Einsatz von Computertechnik in einer erheblich schnelleren und fehlerfreieren Orderabwicklung bemerkbar. In der Regel wird eine elektronisch aufgegebene Order in weniger als 60 Sekunden an die betreffende Börse weitergeleitet. Grundsätzlich garantiert ConSors - auch bei FAX-Aufträgen - die Weiterleitung innerhalb von 30 Minuten.
Durch diese effiziente Orderabwicklung werden auch innovative Produkte möglich, mit denen ConSors jeweils als erster am Markt war: Das Intraday-Trading macht ConSors zur ersten Wahl für die lukrativen "Day-Trader", die auch in Deutschland immer mehr auf dem Vormarsch sind. Dem "normalen" Kunden bringt es immerhin den Vorteil, den Ausführungskurs einer Order frühzeitig zu erfahren. Auch den Handel mit Optionen und Futures an der Eurex ermöglicht ConSors seinen Kunden. Jüngster Coup war ein Kooperationsabkommen mit dem amerikanischen Discountbroker Web-Street, wodurch ConSors-Kunden für 14,95$ pro Order (bis zu 1000 Wertpapiere) in Echtzeit an den amerikanischen Börsen agieren können.
Unendliche Weiten...
Das Wachstumspotential ist schier unbegrenzt: Zum einen erscheint uns die Kundenzahl in Deutschland, die aktuell etwa bei 100.000 liegt und mit 7% pro Monat wächst, noch deutlich ausbaubar, zum anderen bietet die Expansion nach Europa noch mal mindestens dasselbe Marktpotential wie der deutsche Markt. Zudem arbeitet ConSors an einer Komplettierung der Produktpalette, um immer neue Kundenpotentiale zu erschließen und die bestehenden Kunden umfassender versorgen zu können. Nachdem im vergangenen Jahr das Fondsgeschäft ins Leben gerufen wurde, plant man künftig auch Versicherungen anzubieten. Enormes Potential lauert auch im Ecommerce: Über die Internet-Transaktionsplattform will ConSors demnächst eCommerce im Nicht-Finanzsektor betreiben. Die Aussichten dafür sind hervorragend, da ConSors über eine große und zahlungskräftige Kundschaft verfügt und über das Order-Applet eine bequeme und sichere Inkassomöglichkeit hat. Auch in den Bereich Internet-Emissionen wird ConSors immer stärker vordringen und besitzt hier eine hervorragende Plazierungskraft. Daher dürften die zur Emission abgegebenen Prognosen, die ein Gewinnwachstum von etwa 150% im laufenden und 60% im kommenden Jahr vorsehen, unseres Erachtens übertroffen werden.
Im vergangenen Jahr hat ConSors bei einem Umsatz von 117,7 Mio. DM einen Jahresüberschuß von 13,8 Mio. DM erzielt, was einer Netto-Umsatzrendite von 11,7% entspricht. Vieles spricht dafür, daß ConSors diese Rendite weiter steigern wird:
a.. Die Vermarktung der Webseite, die derzeit 10 Mio. Pageviews pro Monat erzeugt, wird einen Zusatzertrag (vor Steuern) von geschätzten 4,5 Mio. DM in diesem und über 20 Mio. DM im nächsten Jahr generieren, wobei diesem Ertrag nur geringe Kosten gegenüberstehen. (Grundlage: Beginn der Vermarktung im Juni, Erreichen eines Auslastungsgrades von 70% bis Januar, Wachstum der Pageviews von 10% pro Monat und Erträge von 7 Pf. pro Pageview.)
b.. Interessant ist zudem, daß E*Trade ca. 23% des Umsatzes mit dem Kreditgeschäft erzielt. Verglichen damit ist das Zinsergebnis von ConSors, das bei 12,7% des Umsatzes liegt, noch deutlich ausbaubar. Da dieses Geschäft - abgesehen von der Risikovorsorge - nur geringe Kosten verursacht, trägt auch dies zur Erhöhung der Profitabilität bei.
c.. Auch die Automatisierung des Kundenservices schreitet immer weiter voran: Bereits heute werden 98% aller Orders vollelektronisch abgewickelt.
d.. Da die Kosten nicht proportional zur Anzahl der abgewickelten Orders steigen, macht es für ConSors Sinn, die Abwicklungsplattform anderen Banken als Outsourcinglösung zur Verfügung zu stellen und damit den Fixkostenanteil weiter zu senken.
e.. Preisdruck ist eher unwahrscheinlich, da die Konkurrenz derzeit unprofitabel arbeitet, obwohl sie teilweise deutlich teurer ist als ConSors.
Bei einem angenommenen Umsatz von 200 Mio. DM und 11,7% Rendite nach Steuern beträgt der Jahresüberschuß aus dem klassischen Geschäft ca. 23 Mio. DM. Die Vermarktung der Webseite würde den Umsatz also auf etwa 220 Mio. DM und den Jahresüberschuß auf etwa 33 Mio. DM erhöhen. Die Netto-Umsatzrendite läge dann bei etwa 15%. Wir rechnen daher damit, daß ConSors mittelfristig 20% nach Steuern verdienen kann.
Bewertung
Zur Bewertung der Aktie ziehen wir zwei Ertragswertmodelle heran, die auf verschiedenen Wachstumsszenarien beruhen. Das erste Modell entspricht etwa den Erwartungen, die den Emissionsstudien zugrunde liegen:
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Rente
Umsatz (Mio. Euro) 153 256 384 576 749 973 1265 1645
Umsatzrendite 12,0% 12,5% 13,0% 13,5% 14,0% 14,5% 15,0% 15,5%
Gewinn (Mio. Euro) 18,4 32,0 49,9 77,8 104,8 141,1 189,8 255,0
Gewinn je Aktie (Euro) 0,42 0,73 1,13 1,77 2,38 3,21 4,31 5,79 5,79
Diskontierungsfaktor 1,10 1,21 1,33 1,46 1,61 1,77 1,95 2,14 0,214
disk. Gewinn je Aktie (Euro) 0,38 0,60 0,85 1,21 1,48 1,81 2,21 2,70 27,04
fairer Wert (Summe der diskontierten Gewinne) 38,28 Euro
Unseres Erachtens sind in diesem Modell jedoch die enormen Skaleneffekte bei der Orderabwicklung und die positiven Effekte, die aus der geplanten Vermarktung der Webpräsenz und der Erhöhung des Anteils des Zinsüberschusses am Umsatz herrühren, nur unzureichend berücksichtigt. Das zweite Szenario, welches wir für realistischer halten, geht - wie oben erläutert - von einer mittelfristigen Netto-Umsatzrendite von 20% aus. Daneben berücksichtigt es - wenigstens teilweise - das Potential, welches im Ecommerce liegt. Da Deutschland im Internet gegenüber den USA etwa zwei Jahre im Rückstand ist, ist noch gar nicht absehbar, welche Bedeutung eines Tages der Ecommerce bekommen könnte. Mittelfristig wird dieser Markt größer sein, als der Markt für Discount-Broker.
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Rente
Umsatz (Mio. Euro) 153 306 612 918 1377 1790 2327 3025
Umsatzrendite 13,0% 16,0% 19,0% 20,0% 20,0% 20,0% 20,0% 20,0%
Gewinn (Mio. Euro) 19,9 49,0 116,3 183,6 275,4 358,0 465,4 605,1
Gewinn je Aktie (Euro) 0,45 1,11 2,64 4,17 6,26 8,14 10,58 13,75 13,75
Diskontierungsfaktor (10%) 1,10 1,21 1,33 1,46 1,61 1,77 1,95 2,14 0,214
disk. Gewinn je Aktie (Euro) 0,41 0,92 1,99 2,85 3,89 4,59 5,43 6,42 64,15
fairer Wert (Summe der diskontierten Gewinne) 90,64 Euro
Fazit: Qualitativ kann sich ConSors von Anfang an bei den "Blue Chips" am Neuen Markt (Mobilcom, EM.TV, Teles) einreihen, da das Unternehmen seit Jahren profitabel ist, schnell wächst und sich als Marktführer positionieren konnte. Der Markt bietet für ConSors extrem viele Expansions- und Cross-Selling-Potentiale. Eine langfristig positive Kursentwicklung scheint daher wahrscheinlich. Wir empfehlen, bei Käufen nicht über 65 Euro hinauszugehen, damit beim Eintreten des optimistischeren Szenarios noch Kurspotential besteht.
Als Studenten ärgerten sich Karl-Matthäus Schmidt und Rainer Mauch über die hohen Gebühren, die Anleger hierzulande für ihre Wertpapierorders berappen mußten, und daß der Service der Großbanken nur sehr unzureichend auf die Bedürfnisse des erfahrenen Anlegers zugeschnitten war. In den USA hatte bereits in den 70er Jahren der Broker Charles Schwab erfolgreich eine Direktbank mit Discountpreisen etabliert, so daß es nahelag, ein ähnliches Geschäftsmodell auch in Deutschland auf die Beine zu stellen. Seit der Gründung im Sommer 1994 hat ConSors eine atemberaubende Entwicklung hinter sich: Mit über 100.000 Kunden ist man derzeit die Nummer zwei hinter der comdirect bank, liegt aber noch vor der Direkt Anlage Bank und der Bank 24. Bei der Zahl der ausgeführten Orders ist ConSors mit einem Marktanteil von 34% führend. Um so beeindruckender ist dieser Erfolg, da ConSors bei weitem nicht die finanziellen Möglichkeiten hatte, die den Konkurrenten (als Töchter von Großbanken) offenstanden.
Innovatives Geschäftsmodell
ConSors spricht den erfahrenen Anleger an, der sich selbst informiert, und der keine Beratung durch die Bank benötigt. Daher muß jeder Kunde bei der Kontoeröffnung seine Kenntnisse offenlegen und einen Beratungsausschluß unterschreiben. In der Anfangszeit gab es gegen den generellen Beratungsausschluß Bedenken von Seiten der Verbrauchervereine, mittlerweile hat sich aber - nicht zuletzt durch den Eintritt aller Großbanken in diesen Markt - die Branche soweit etablieren können, daß Befürchtungen, ConSors werde gerichtlich gezwungen, Beratung anzubieten, nicht mehr angebracht sind. Zum Ausgleich bietet ConSors dem Anleger umfangreiche Möglichkeiten, sich selbst zu informieren: Neben dem Brokerboard, dem führenden Börsen-Diskussionsforum in Europa, bietet man umfangreiches Researchmaterial und Marktberichte auf der Webseite an.
Beeindruckend ist, daß ConSors bereits seit 1996 profitabel arbeitet, obwohl man neben Fimatex die geringsten Gebühren in der ganzen Branche verlangt. Dazu trägt wesentlich bei, daß ConSors die Orders vollautomatisch abwickelt und Aufträge nur in Ausnahmefällen über das Call-Center entgegen nimmt. Der wichtigste Vertriebsweg ist derzeit T-Online gefolgt vom Internet und vom PhoneBroking, bei dem über die Tonwahlfunktion des Telefons Aufträge erteilt werden können. Fax-Aufträge machen nur noch 2% des Orderaufkommens aus. Dieser hohe Automatisierungsgrad erlaubt eine sehr schlanke Personalstruktur und verschafft ConSors die Position als Kostenführer. Für den Kunden macht sich der intensive Einsatz von Computertechnik in einer erheblich schnelleren und fehlerfreieren Orderabwicklung bemerkbar. In der Regel wird eine elektronisch aufgegebene Order in weniger als 60 Sekunden an die betreffende Börse weitergeleitet. Grundsätzlich garantiert ConSors - auch bei FAX-Aufträgen - die Weiterleitung innerhalb von 30 Minuten.
Durch diese effiziente Orderabwicklung werden auch innovative Produkte möglich, mit denen ConSors jeweils als erster am Markt war: Das Intraday-Trading macht ConSors zur ersten Wahl für die lukrativen "Day-Trader", die auch in Deutschland immer mehr auf dem Vormarsch sind. Dem "normalen" Kunden bringt es immerhin den Vorteil, den Ausführungskurs einer Order frühzeitig zu erfahren. Auch den Handel mit Optionen und Futures an der Eurex ermöglicht ConSors seinen Kunden. Jüngster Coup war ein Kooperationsabkommen mit dem amerikanischen Discountbroker Web-Street, wodurch ConSors-Kunden für 14,95$ pro Order (bis zu 1000 Wertpapiere) in Echtzeit an den amerikanischen Börsen agieren können.
Unendliche Weiten...
Das Wachstumspotential ist schier unbegrenzt: Zum einen erscheint uns die Kundenzahl in Deutschland, die aktuell etwa bei 100.000 liegt und mit 7% pro Monat wächst, noch deutlich ausbaubar, zum anderen bietet die Expansion nach Europa noch mal mindestens dasselbe Marktpotential wie der deutsche Markt. Zudem arbeitet ConSors an einer Komplettierung der Produktpalette, um immer neue Kundenpotentiale zu erschließen und die bestehenden Kunden umfassender versorgen zu können. Nachdem im vergangenen Jahr das Fondsgeschäft ins Leben gerufen wurde, plant man künftig auch Versicherungen anzubieten. Enormes Potential lauert auch im Ecommerce: Über die Internet-Transaktionsplattform will ConSors demnächst eCommerce im Nicht-Finanzsektor betreiben. Die Aussichten dafür sind hervorragend, da ConSors über eine große und zahlungskräftige Kundschaft verfügt und über das Order-Applet eine bequeme und sichere Inkassomöglichkeit hat. Auch in den Bereich Internet-Emissionen wird ConSors immer stärker vordringen und besitzt hier eine hervorragende Plazierungskraft. Daher dürften die zur Emission abgegebenen Prognosen, die ein Gewinnwachstum von etwa 150% im laufenden und 60% im kommenden Jahr vorsehen, unseres Erachtens übertroffen werden.
Im vergangenen Jahr hat ConSors bei einem Umsatz von 117,7 Mio. DM einen Jahresüberschuß von 13,8 Mio. DM erzielt, was einer Netto-Umsatzrendite von 11,7% entspricht. Vieles spricht dafür, daß ConSors diese Rendite weiter steigern wird:
a.. Die Vermarktung der Webseite, die derzeit 10 Mio. Pageviews pro Monat erzeugt, wird einen Zusatzertrag (vor Steuern) von geschätzten 4,5 Mio. DM in diesem und über 20 Mio. DM im nächsten Jahr generieren, wobei diesem Ertrag nur geringe Kosten gegenüberstehen. (Grundlage: Beginn der Vermarktung im Juni, Erreichen eines Auslastungsgrades von 70% bis Januar, Wachstum der Pageviews von 10% pro Monat und Erträge von 7 Pf. pro Pageview.)
b.. Interessant ist zudem, daß E*Trade ca. 23% des Umsatzes mit dem Kreditgeschäft erzielt. Verglichen damit ist das Zinsergebnis von ConSors, das bei 12,7% des Umsatzes liegt, noch deutlich ausbaubar. Da dieses Geschäft - abgesehen von der Risikovorsorge - nur geringe Kosten verursacht, trägt auch dies zur Erhöhung der Profitabilität bei.
d.. Da die Kosten nicht proportional zur Anzahl der abgewickelten Orders steigen, macht es für ConSors Sinn, die Abwicklungsplattform anderen Banken als Outsourcinglösung zur Verfügung zu stellen und damit den Fixkostenanteil weiter zu senken.
e.. Preisdruck ist eher unwahrscheinlich, da die Konkurrenz derzeit unprofitabel arbeitet, obwohl sie teilweise deutlich teurer ist als ConSors.
Bei einem angenommenen Umsatz von 200 Mio. DM und 11,7% Rendite nach Steuern beträgt der Jahresüberschuß aus dem klassischen Geschäft ca. 23 Mio. DM. Die Vermarktung der Webseite würde den Umsatz also auf etwa 220 Mio. DM und den Jahresüberschuß auf etwa 33 Mio. DM erhöhen. Die Netto-Umsatzrendite läge dann bei etwa 15%. Wir rechnen daher damit, daß ConSors mittelfristig 20% nach Steuern verdienen kann.
Bewertung
Zur Bewertung der Aktie ziehen wir zwei Ertragswertmodelle heran, die auf verschiedenen Wachstumsszenarien beruhen. Das erste Modell entspricht etwa den Erwartungen, die den Emissionsstudien zugrunde liegen:
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Rente
Umsatz (Mio. Euro) 153 256 384 576 749 973 1265 1645
Umsatzrendite 12,0% 12,5% 13,0% 13,5% 14,0% 14,5% 15,0% 15,5%
Gewinn (Mio. Euro) 18,4 32,0 49,9 77,8 104,8 141,1 189,8 255,0
Gewinn je Aktie (Euro) 0,42 0,73 1,13 1,77 2,38 3,21 4,31 5,79 5,79
Diskontierungsfaktor 1,10 1,21 1,33 1,46 1,61 1,77 1,95 2,14 0,214
disk. Gewinn je Aktie (Euro) 0,38 0,60 0,85 1,21 1,48 1,81 2,21 2,70 27,04
fairer Wert (Summe der diskontierten Gewinne) 38,28 Euro
Unseres Erachtens sind in diesem Modell jedoch die enormen Skaleneffekte bei der Orderabwicklung und die positiven Effekte, die aus der geplanten Vermarktung der Webpräsenz und der Erhöhung des Anteils des Zinsüberschusses am Umsatz herrühren, nur unzureichend berücksichtigt. Das zweite Szenario, welches wir für realistischer halten, geht - wie oben erläutert - von einer mittelfristigen Netto-Umsatzrendite von 20% aus. Daneben berücksichtigt es - wenigstens teilweise - das Potential, welches im Ecommerce liegt. Da Deutschland im Internet gegenüber den USA etwa zwei Jahre im Rückstand ist, ist noch gar nicht absehbar, welche Bedeutung eines Tages der Ecommerce bekommen könnte. Mittelfristig wird dieser Markt größer sein, als der Markt für Discount-Broker.
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Rente
Umsatz (Mio. Euro) 153 306 612 918 1377 1790 2327 3025
Umsatzrendite 13,0% 16,0% 19,0% 20,0% 20,0% 20,0% 20,0% 20,0%
Gewinn (Mio. Euro) 19,9 49,0 116,3 183,6 275,4 358,0 465,4 605,1
Gewinn je Aktie (Euro) 0,45 1,11 2,64 4,17 6,26 8,14 10,58 13,75 13,75
Diskontierungsfaktor (10%) 1,10 1,21 1,33 1,46 1,61 1,77 1,95 2,14 0,214
disk. Gewinn je Aktie (Euro) 0,41 0,92 1,99 2,85 3,89 4,59 5,43 6,42 64,15
fairer Wert (Summe der diskontierten Gewinne) 90,64 Euro
Fazit: Qualitativ kann sich ConSors von Anfang an bei den "Blue Chips" am Neuen Markt (Mobilcom, EM.TV, Teles) einreihen, da das Unternehmen seit Jahren profitabel ist, schnell wächst und sich als Marktführer positionieren konnte. Der Markt bietet für ConSors extrem viele Expansions- und Cross-Selling-Potentiale. Eine langfristig positive Kursentwicklung scheint daher wahrscheinlich. Wir empfehlen, bei Käufen nicht über 65 Euro hinauszugehen, damit beim Eintreten des optimistischeren Szenarios noch Kurspotential besteht.